二季度淨利虧損,獵豹減值撥備所致

金山軟件二季度營收同比增長39.3%,環比增長8.5%,至18.7億元人民幣。公司整體毛利率為38.1%,同比下跌12個百分點,主要由於毛利較低的雲業務增速加快。母公司擁有人應占虧損為14.2億元,虧損主要由於獵豹移動(CMCM US)的投資帳面值計提減值撥備所致。

《劍網3》上線低於預期,遊戲業務下半年繼續承壓

二季度遊戲業務營收同比下跌2.1%,環比下跌5.0%,至5.7億元人民幣。一直被市場視為爆款的《劍網3:指尖江湖》於6月初上線不刪檔測試。根據App Annie資料, 遊戲在發佈當日即榮登IOS中國地區遊戲下載榜第一名,然而隨後出現一系列伺服器等技術問題,導致停止遊戲公測,預計重新上線日期定於10月底。此外另一款受市場期待遊戲《劍網2》也將會延期至2020年上線,因此我們認為利潤率較高的遊戲業務表現低於預期,下半年將會繼續承壓。

WPS發展潛力巨大

辦公軟件及服務業務收入同比增長30.8%,環比增長34.2%,至3.9億元人民幣。增長主要由於WPS Office個人版增值服務快速增長及企業版銷售收入增長。辦公軟件月活躍使用者數達3.5億,平均付費用戶約 254.2 萬,公司仍有巨大的變現空間。我們看好WPS的發展潛力,相信下半年增長會加快,維持2019全年同比增40.0%。

雲業務同比增長翻倍,金融雲發展迅速

雲業務第二季度收入同比增長95.9%,環比增長9.4%,至9.2億元人民幣,主要受益於移動視頻、互聯網的使用量增加以及企業雲服務的收益增長。目前雲業務處於投入期,未能確定收支平衡點,但未來增長潛力巨大。視頻業務保持領先地位,公司積極發力政企、金融、醫療等企業級市場,其中金融雲方面發展迅速,與中國建設銀行(939 HK)等多間標杆銀行合作。我們對金山雲在政務雲和金融雲發展樂觀,看好與WPS的協同效應,認為金山雲可背靠WPS,對政府部門和金融機構進行交差銷售,預期2019全年同比增長70.0%。

投資建議:由於利潤率較高的遊戲業務表現不及預期,加上毛利較低的金山雲高速增長,對公司整體毛利率短期可能構成一定壓力。因此我們調整內部模型,遊戲/辦公軟件兩項細分業務PE分別為12X/25X及雲服務PS為4X,將公司目標價從25.16港元下調至18.36港元,19/20年對應的EPS分別為-0.03/0.10,維持"買入"評級。

風險提示:

(1)新遊戲內容不理想及延期推出;(2)雲行業競爭加速

中泰國際助理分析師 余浩樑